Yksi spin-off, lisäys ja uusi sijoitus

Sijoituspäiväkirja

Lokakuu 2016

Monen muun tapaan osallistuin Vincitin listautumisantiin. Merkitsin 250 osaketta ja ylimerkinnän vuoksi sain kokonaiset 107 osaketta, jotka myin pian kaupankäynnin alettua. Olisi kannattanut merkitä enemmän ja myydä hivenen myöhemmin. Ensimmäisen kaupankäyntiviikon lopussa olisin tehnyt 100 euroa enemmän. Spekulatiivinen ostos on kuitenkin nähtävä juuri sellaisena. Myynti on tehtävä, kun sijoitustavoite on täyttynyt.

Spin-off ja politiikka

Jälleen kerran yhdestä amerikkalaisesta sijoituksestani, Air Products yhtiöstä, irrotettiin erilleen Versum Materials. En ole laskenut, monesko spin off tämä oli kohdallani. Amerikkalaisyhtiöille irtaantumiset ovat selkeästi tärkeä tapa luoda omistaja-arvoa. Ongelmaksi piensijoittajalle tulevat helposti Nordnetin korkeat kaupankäyntipalkkiot. Koska omistukseni Air Productsissa oli hyvin pieni, muodostui Versumin arvoksi irtaantumishetkellä 140 dollaria. Halutessani myydä huonosti salkkuuni soveltuvan omistuksen, lohkaisee kaupankäyntipalkkio tästä omistaja-arvosta valtaosan.

Ostin pienen erän lisää Teliaa lokakuussa maksettavien osinkojen toivossa. Neljän euron hinnalla sain painettua myös keskiostohintaani alemmaksi. Telia on klassinen esimerkki yrityksestä, joka on tilapäisissä vaikeuksissa. Telian toilailut Euraasiassa ovat johtaneet osakekurssin laskuun. Sijoittajan on toki oltava huolissaan, onko yrityksen johto todella tilanteen tasalla. Telia tulee poistumaan nopeasti kasvavilta markkinoilta vetäytyen takaisin peräpohjolaan. Nähtäväksi jää, kuinka Telian osingonmaksukyky kehittyy.

Vaihtoehtoisten sijoitusteni saralla nousi myös merkittävä poliittinen riski esiin – aiemmin kuin olin odottanut. Hallitus löysi jälleen sääntelyvimmansa pikavippitoiminnan suitsemiseksi. Sijoittajilta varoja lainoittamiseen keränneet yhtiöt kiirehtivätkin vakuuttelemaan sijoittajille toimintansa kestävyyttä mahdollisen uuden lainsäädännön tullessa voimaan. Tulen varmasti hiljalleen aloittamaan vetäytymisen, vaikka kassavirta näistä sijoituksista onkin erittäin houkutteleva.

Uusi sijoitus rautakauppaan

Edullisen Ruotsin kruunun mahdollistamana hankin myös Byggmaxin osakkeita. 

Rautakaupan halpamyymälöitä Pohjoismaissa pyörittävä Byggmax on ollut pitkään seurantalistallani. Lidlin suurena ystävänä, olen mielenkiinnosta toivonut salkkuuni halpakauppiasta. Yhtiö maksaa 64 kruunun osakekurssille 3,3 prosentin efektiivisen osinkotuoton. Valitettavasti viiden vuoden osingonkorotusten sarja sai vuonna 2016 päätöksen Byggmaxin laskettua hivenen osinkoaan. Yhtiö oli varsin kohtuullisesti arvostettu 15 P/E-luvulla.

Kuten BTS Groupin, Byggmaxin liiketoiminta on todennäköisesti keskipitkällä aikavälillä muuntautumassa voimakkaan kasvun vaiheesta kohti tasaisempaa kehitystä. Vaikka yhtiön liikevaihto kasvoi kolmannella kvartaalilla 24 prosenttia, alkaa Pohjoismaiden markkinoilla kasvun rajat varmasti lähestyä. Suomessa Byggmax ei ole avannut uusia myymälöitä yli vuoteen. Yhtiö voi toki varmasti laajentua Tanskaan tai Baltiaan, mutta ensimmäisen rautakauppamarkkina on jo hyvin kilpailtu ja jälkimmäisen markkinat ovat verrattain pienet.  Jatkuvan kasvun katalyytteinä ovat kuitenkin uudet myymälät ja niiden uudistaminen sekä yhtiön ostamat kaksi rakennustarvikkeiden nettikauppiasta.

Uskon, että rajatulla toiminta-alueellaan Byggmax voi olla houkutteleva ostokohde jollekin suurista amerikkalaisista, ranskalaisista tai saksalaisista rautakaupan yrityksistä. Yrityksen tulos- ja liikevaihdon kasvu on edelleen kovaa, liikevoittoprosentti 10 prosentin tuntumassa vuosien ajan ja ROE parinkymmenen prosentin paremmalla puolella. Kassavirtaa heikentävät viimeisimmät, yhtiön ensimmäiset, yritysostot. Uskon yhtiön palaavan osinkojen korotusten tielle ensi vuonna yritysostojen jälkeen.

Kokonaisvarallisuus uudelle kymmentuhannelle

Lokakuussa kokonaisvarallisuuteni kipusi yli 270 000 euron ja osakesalkun arvo takaisin yli 160 000 euron. Osakesalkkuuni lisäsin jälleen tavaksi muodostuneen 1000 euroa. Lisäkasvua tuli sijoituksistani erikoiskiinteistörahastoon ja vaihtoehtoisiin sijoituksiin, jotka olen mahdollistanut käyttämällä laiskaa pääomaani ja joita kerrytän kuukausittain sisäisenä velan maksuna. Osakekeiden arvonnousu oli lokakuussa voimakasta, mikä ajoi luonnollisesti sekä kokonaisvarallisuutta että osakesalkun arvoa korkeammalle.

Loppuvuoden lakaisu?

Vuodesta on enää jäljellä enää kaksi täyttä kuukautta ja verokarhu iskee jälleen pian pääomatuloihin. Olen linjannut myyväni salkustani vähintään yhden heikosti suoriutuvan yhtiön vuosittain pitääkseni salkun laatua yllä. Lisäksi osakkeiden myyntitappioita on mahdollista vähentää myös osinkotuloista, joten alhaisemmat verot ovat myös yksi tärkeä syy tappiollisista sijoituksista luopumiselle.

Myyntien track record

Viime vuonna myin Sanoman osakkeet luopuakseni alisuoriutujasta ja tehdäkseni tappiota verovähennyksiä varten. Myin osakkeet noin 3,7 euron hintaan joulukuussa ja tällä hetkellä Sanoman kurssi huitelee lähellä yhdeksää euroa. Myydessä on siis aina mahdollisuus menettää tuleva kurssinousu. Muita vastaavia sijoitusvirheitä ovat olleet esimerkiksi Visan, Oriola-KD:n ja Valmetin myynnit.

Toisaalta olen muutamissa myynneissä onnistunutkin, kuten esimerkiksi toimistotarvikekauppias Staplesin, jonka onnistuin myymään täpärästi ennen jyrkkää alamäkeä. Samoin HKScanin ja Outecin myynnit lähes kuuden euron hintaan lämmittävät. Epäonnistumiset ja onnistumiset tasapainottavat toisiaan. Nousumarkkinassa on usein helpompi olla oikeassa ja alisuoriutujatkin pärjäävät kurssikehityksen osalta paremmin.

Entäpä tänä vuonna?

Tammikuussa listasin myyntilistallani keikkuvat yhtiöt: YIT, IBM, Ensco tai Textainer. Voimakkaan kurssinousun myötä minun olisi mahdollista luopua YIT:stä pienellä voitolla. Toisaalta rakennusalan lähinäkymät ovat Suomessa verraten hyvät ja yhtiö maksanee ensi keväänä kohtuullisen osingon. IBM ei ole nostanut itseään kasvu-uralle ja siten yhtiön osakekurssi makaa edelleen kohtuullisen alhaalla. Onnistuessaan muutoksessa IBM:n arvo tulee varmasti nousemaan, kasvava ja hyvä osinkotuotto luo kärsivällisyyttä odottaa liiketoiminnan käännettä.

Ensco ja Textainer, jotka ovat antaneet minulle yhden suurimmista sijoittamisen oppitunneista, ovat salkussani rajusti punaisella. Yhtiöt ovat jatkaneet osingonleikkausten sarjaa. Korkean keskiostohintani takia nämä sijoitukset tuskin palaavat edes omilleen keskipitkällä aikavälillä. Toisaalta öljylauttoja vuokraavan Enscon kurssi pomppasi rajusti heti Opecin kerrottua öljytuotannon rajoittamisesta. Venäjän suunnitellessa samaa, voi edessä häämöttävä myyntitappio ainakin hivenen pienentyä lähiaikoina. Enscosta voisin realisoida noin 1500 euron myyntitappion.

Textainer, yksi maailman suurimpia merikonttien vuokraajia, on toinen salkkuni syvyyspommi. Sijoittajat ovat voimakkaasti kritisoineet Textainerin johdon toimintaa, jossa johto vakuutteli osingon turvallisuuden nimiin, mutta lopulta osinkoa leikattiin voimakkaasti kahteen kertaan päätyen lopulta yli 90 prosenttia matalammalle tasolle. Osingonleikkaus ja investointien huomattava pienentäminen ovat alkaneet parantaa yhtiön kassavirtatilannetta. Myös Textainerilla voisin tehdä noin 1500 euron myyntitappion verovähennyksiä varten.

IBM ja YIT tuottavat sijoitusstrategiani mukaisesti kassavirtaa. Textainer ja Ensco ovat tyrehdyttäneet puolestaan osingonmaksun ja useampi peruste osakeoston taustalla on kadonnut. Siten jälkimmäisistä jompi kumpi olisi oikea valinta. Jäänen seuraamaan jälleen yhtiöiden taloudellisen tilanteen kehittymistä kuukaudeksi tai puoleksitoista tehdäkseni ehkäpä hivenen paremman päätöksen.

Myisitkö sinä jonkin näistä pois?

Pikavoitto Vincitin osakkeella

Osallistuin Vincitin osakeantiin. Hypetys osakeannin ympärillä oli melkoinen ja osakkeita oli laajalle yleisölle tarjolla varsin vähän, joten pomppu kaupankäynnin alkaessa oli varsin odotettavissa. Merkitsin osakkeita 250 kappaletta. Osakeanti ylimerkittiin nopeasti ja sain osakkeita kokonaiset 107 kappaletta. Lopullinen sijoitus jäi siis verrattain pieneksi ja merkinnässä varatut ylimääräiset varat palautettiin tililleni.

Lähdin osakeantiin spekulatiivisin lähtökohdin. Koska salkussani oli jo IT-alalta Tiedon, Knowitin ja IBM:n osakkeita, aioin luopua osakkeesta heti sopivan tilaisuuden tullen. Vaikka Vincitin liiketoiminta oli monilla tunnusluvuilla mitattuna huippukunnossa olemassa oleviin omistuksiini nähden, halusin pitäytyä aiemmissa valinnoissani.

Kaupankäynnin alettua maanantaina 17. päivä osake nousi nopeasti merkintähintaa, 4,2 euroa, korkeammalle. Koska hypähdys oli voimakass, päätin painaa myyntinappia välittömästi 5,92 euron hintaan. Kurssi päätyi ensimmäisen päivän lopuksi 6,1 euron tuntumaan, joten kärsivällisyys olisi tuonut jälleen jonkun euron enemmän. Voi olla, että kurssi jatkaa nousuaan, mutta olen tyytyväinen nopeaan tuottoon ja sen kotiutukseen.

Nettotuotoksi nopealle kaupalle jäi 28 % ja verojen jälkeen 124 euroa. Vuotuinen tuotto alkaa jo päätä huimaamaan, koska pääoma oli sidottuna vain reilun muutaman viikon ajan. Vuoden alkaessa kääntyä loppupuolelle, myyn varmastikin jälleen yhden alisuoriutujan salkustani pois ja saan pienennettyä voitollisten osakemyyntien veroseuraamuksia.

Ruotsalaiset henkilöstönvuokrausyhtiöt

Maailman kolme suurinta henkilöstönvuokraukseen ja rekrytointiin keskittynyttä yritystä ovat Randstad, Manpower ja Adecco. Hollantilainen Randstad osti hiljattain muun muassa rekrytointiportaali Monsterin ja ruotsalaisen Profficen osakekannat. Manpower on yhdysvaltalainen ja Adecco puolestaan sveitsiläinen yritys. Adeccon katsotaan olevan näistä kolmesta suurin, mutta Randstad hengittää tiukasti Adeccon niskaan.

Olen ollut kiinnostunut henkilöstönvuokrausyrityksistä niiden liiketoimintamallin vuoksi. Liiketoiminta ei edellytä suuria pääomainvestointeja, joten toimialan yritykset saavuttavat usein hyvän tuoton sijoitetulle pääomalle (15-20 %). Liiketoiminnan kasvua ajavat penetraatioasteen kasvu (kuinka paljon työvoimasta on työllistetty henkilöstönvuokrausyritysten kautta), työlainsäädäntö ja yritysten tarve joustavalle työvoimalle sekä yritysten halu ulkoistaa osa HR-prosesseistaan.

HR-palvelut on erittäin voimakkaasti kasvava toimiala, vaikkakin melko suhdanneherkkä. Norjassa kokonaismarkkina on laskenut rajusti (10 %) öljyalan vaikeuksien vuoksi. Lisäksi fragmentoitunutta toimialaa konsolidoivat suuret pelurit. Esimerkiksi ruotsissa suurin toimija on Manpower 16 % markkinaosuudella ja toisena Proffice. Adeccolla Ruotsin markkinasta on 10 % ja alla mainitulla Uniflexillä lähes 5 prosenttia. Yhteensä 560 yritystä toimii Ruotsin henkilöstönvuokrausmarkkinalla.

Tukholman pörssistä löytyy kolme pienempää henkilöstönvuokrausyhtiötä. Valitettavasti Randstad ehti napata Profficen, jota olin silloin tällöin vilkuillut. Jäikö Tukholmaan mitään harkitsemisen arvoista? Alla lyhyt katsaus kolmeen ruotsalaiseen henkilöstönvuokrausyhtiöön:

Wise Group

• Osinkotuotto 4,7 %. Osingonjakosuhde 70 %.
• Arvostus: P/E 13, P/S 0,63 (hinta 55 SEK/osake).
• Liikevaihto 2015 626 MSEK. 2011 221 MSEK. Listautunut pörssiin 2015. Yhtiön perustaja omistaa yhä 40 % osakekannasta.
• Liikevoittoprosentti vuonna 2015 5,6 % (vaihdellut välillä 2-10 %).
• Kolme toimintamaata: Ruotsi, Tanska ja Suomi.
• Toimii 11-12 eri brändin kautta.

Uniflex

• Osinkotuotto 7,8 %, osingonjakosuhde vuodelta 2015 lähes 100 prosenttia. Yhtiön tavoitteena on jakaa 50 % vuosituloksesta.
• Liikevaihto laskevassa trendissä (2011: 1614 MSEK, 2015: 1288 MSEK). Yhtiön markkinaosuus on laskenut erikoistumisalueellaan 14 prosentista kahdeksaan prosenttiin.
• Liikevoittoprosentti 1,5 %-4,3 %.
• Strategia: Oikea hinta, nopeus, joustavuus.
• 40 toimipistettä Ruotsissa, lisäksi toimintaa Suomessa, Saksassa ja Norjassa.

Poolia

• Osinkotuotto 3,4 %, Osingonjakosuhde hieman yli 50 prosenttia.
• Arvostus: P/E 16,8 ja P/S 0,33 (hinta 15 SEK/osake).
• Vuosina 2012-2014 toiminta on ollut liiketuloksen osalta kannattamatonta. 
• Liikevaihto laskevassa trendissä. Vuonna 2015 757 MSEK ja vuonna 2011 1122 MSEK.
• Liikevoittoprosentti vaihdellut välillä -2 % - 2 %.
• Toimii Ruotsissa, Suomessa ja Saksassa. Ruotsi edustaa 72 prosenttia liikevaihdosta.
• Listattuna Tukholman pörssiin vuodesta 1999.

Lyhyt katsaus ruotsalaisiin henkilöstövuokrausyhtiöihin ei saa heti painamaan ostonappia yhdenkään osakkeen kohdalla. Harkitessaan sijoitusta henkilöstönvuokrausyritykseen sijoittajan on syytä vilkaista myös yllä mainittuja kansainvälisiä yrityksiä. Jään siis seuraamaan ruotsalaisyrityksiä. Seuraavaksi teen katsauksen Manpoweriin, Randstadiin ja Adeccoon, vaikka niihin sijoittamista, Manpoweria lukuunottamatta, hieman vaikeuttaa Nordnetin markkinatarjonta. Onneksi tarjolla on myös Lynx ja Degiro.

***
Seuraa blogia myös Facebookissa.

Osto: Konsulttiyhtiö BTS Group

Tukholman pörssi on mielestäni pienyhtiöiden aarreaitta, jonne olen kurkistanut aivan liian vähän. Yhtiöiden määrä, laatu ja monipuolisuus on Helsingin pörssiin verrattuna ylivertainen. Esimerkiksi henkilöstönvuokraukseen keskittyviä yrityksiä löytyy helposti puolikymmentä (Poolia, Uniflex, Proffice, Wise Group). Useiden ruotsalaisyhtiöiden arvostustaso on kuitenkin usein minun makuuni liian korkea. Sijoittajat ovat ne jo löytäneet.

Myytyäni ruotsalaisen Systemairin osakkeet katsoin taas Perämeren toiselle puolelle. Liiketoiminnalisesti olen usein tykästynyt henkilöstövuokrauksen tapaisiin välistävetäjiin, joiden liiketoiminta ei vaadi suuria pääomia, vaan arvo muodostuu verkostovaikutuksesta. Yleensä tämän tyyppiset yritykset saavuttavat korkean tuoton omalle pääomalle. Syyskuussa tutustuin konsulttiyhtiö BTS Groupiin, joka on perustettu vuonna 1986 sen pääomistajan Henrik Ekelundin toimesta.

Pieni liikkeenjohdon konsulttiyhtiö Ruotsista

BTS:n liikevaihto oli vuonna 2015 vain 100 miljoonaa euroa ja se teki 10 % liiketuloksen. Yhtiön liikevaihto on kasvanut hurjasti vuodesta 2005, jolloin se oli vain noin 28 miljoonaa euroa. Liikevaihdon kasvuvauhti on taantunut, mutta kannattavuus on suhteellisesti säilynyt melko tasaisena, laskien vain hivenen viime vuosina. Yhtiön liikevaihdosta tuli puolet Yhdysvalloista, jossa sen asiakkaita olivat muun muassa monet jättimäiset amerikkalaisyhtiöt, kuten P&G, Schlumberger, Kimberly-Clark, McDonald's tai CocaCola.

BTS:llä on alle 500 työntekijää, joten yhtiö on varsin pikkiriikkinen verrattuna niin sanottuihin kolmeen suureen, McKinsey (17 000), Boston Consulting Group (10 500) ja Bain & Company (5700). Merkittävää kilpailuetua toimialalla onkin vaikea luoda. Kilpailukenttä onkin täytetty niin suurilla kuin pienillä konsulttitoimistoilla. BTS on hakenut kilpailuetua erikoistumisesta, mutta pyrkii kasvamaan erityisesti nykyisten asiakkaiden kanssa palvelutarjontaa laajentamalla.

BTS on erityisesti keskittynyt konsultoinnissaan strategian totetutukseen ja erilaisiin digitaalisiin palveluihin sen ympärillä. Digitaaliset palvelut tarjoavat onnistuessaan skaalaetua (liikevaihdon kasvu ei ole välttämättä suoraan riippuvainen konsulttien ja toimeksiantojen lukumäärästä). Lisäksi BTS:llä on selkeähkö yritysostostrategia, jolla se hakee niin maantieteellistä kasvua kuin tarjooman laajentamista. Se onkin tehnyt vähintään yhden yritysoston vuosittain eri puolilta maailmaa.

BTS sijoituskohteena

BTS:n arvostustaso on viimeisen vuoden aikana laskenut 70 kruunun paremmalta puolelta 60 kruunun tasolle, tarkoittaen reilun 17 P/E:tä ja tarjoten 3,6 prosentin efektiivisen osinkotuoton. Yrityksen kasvu tulee maantieteellisesti tällä hetkellä Euroopasta ja Aasiasta. Tuloskasvua yritys kykenisi saavuttamaan erityisesti Yhdysvaltojen ja APG:n (erillinen liiketoimintayksikkö) negatiivisen kehityksen kääntämällä. Osakekurssin turvana on lisäksi korkea omavaraisuusaste (60 %) ja samalla tasolla oleva osingonmaksusuhde.

Mielestäni BTS:n liiketoimintaidea ja strategia on erittäin mielenkiintoinen. Olen ollut seuraamassa muutaman kerran erään konsulttiyhtiön, yksi kolmesta suuresta, strategiatyötä, ja siinä jää erityisesti aukko ja liiketoimintamahdollisuus BTS:n kaltaisille yrityksille. Sijoitus BTS:n tuo portfoliooni yrityksen, joka ottaa pienen potin suuryhtiöiden konsultoinikuluista ja tilittää sen minulle. Olen valmis tekemään lisäsijoituksen BTS:ään, mikäli kurssi laskee. Ensimmäinen osto on hyvä pieni tutustumiserä.